深度剖析美國第二季度GDP構成，研判美國經濟環境現狀與未來趨勢

一、「衰退」擔憂中的政策和資產影響

上周四，晚間公布的美國第二季度GDP數據意外再次轉為負值，引發對美國經濟滑入衰退的擔憂。 不過，市場表現較為積極。 美股低開後很快回升，在美聯儲政策可能很快放緩的預期和部分公司的積極表現下，最終收高。 美國三大股指均上漲約1%。 與此同時，10年期美國國債跌破2.7%，美元指數走弱。

雖然GDP連續兩個季度明顯負增長在很多投資者眼中可以真正代表經濟衰退，但很多投資者仍有不少分歧，但增長整體走弱確實是不爭的事實，這與美聯儲不謀而合 周四淩晨再次加息。  75bp（《7月FOMC：美聯儲收緊最快階段已經結束？》），這對後續政策和主要資產有什麽影響，我們對最新情況評論如下。

二、美國二季度GDP：整體增長減弱，衰退「似是而非」？

正如 20% 的下降通常被定義為「技術熊市」一樣，市場對衰退的「技術定義」通常是兩個季度的 GDP 負增長，而更嚴重的衰退則由美國經濟分析局 (NBER) 定義 ) 基於一系列更廣泛的經濟指標來表征定義，但他們的出版物相對滯後。 因此，GDP連續兩次出現負增長通常被視為衰退的「技術指標」。 這一次，在第一季度GDP負增長（年化增長率-1.6%）的基礎上，美國第二季度GDP意外再次下滑（年化-0.9%，低於預期的0.5%）， 滿足上述要求。 技術定義，因此引起了廣泛關註。

然而，看似技術性的衰退之下，其實還有另一個「謎團」。 仔細分析這一GDP貢獻不難發現，一季度GDP負增長主要是受過度進口拖累（凈出口拖累-1.6%增長3.2個百分點，主要是供給 年初）。 二季度拖累GDP的主要因素是庫存，僅庫存就拉低了2個百分點。 庫存銳減直接關系到一季度渠道和終端庫存一直居高不下，部分零售商甚至出現庫存過剩的情況，直接關系到企業積累庫存的意願下降 在需求減弱的背景下。 這表明，一、二季度GDP明顯負增長，可能在一定程度上被單一因素的劇烈變化所扭曲。 因此，相比之下，這可能就是為什麽 GDP 所顯示的「技術性衰退」似乎與許多其他經濟和勞動力市場指標不同的原因。 從更嚴格的 NBER 定義中使用的主要指標來看，真正的衰退可能還有一段距離。

但不可否認的是，雖然對「衰退」的定義存在差異，但增長放緩已是不爭的事實，二季度數據也凸顯出更多「增長壓力點」。 除庫存大幅下降外，1）私人住宅投資拉低0.7個百分點（年化環比增速為-14%，一季度為0.4%），為二季度疫情爆發以來的最低水平 2020年，這與近期房貸利率快速上升導致房地產需求快速下降直接相關；  2）居民商品消費拉低1.1個百分點（增速-4.4%，一季度為-0.3%），與高通脹和收入預期下降下商品消費從高位回落的趨勢一致； 服務型消費貢獻1.8個百分點（增長4.1%，較一季度的3%進一步加快）；  4）一季度拖累最大的進出口在二季度明顯好轉，但較上一季度的異常變化更多的是積極的變化。  5) 政府消費支出繼續拉低 0.3 個百分點（增長率為-1.9%，而一季度為-2.9%）。 因此，總體上呈現商品消費疲軟、房地產消費疲軟、服務消費旺盛的格局。

事實上，在最終的方向上，正如我們在之前的一系列報道中提到的那樣，以目前的緊縮力度和速度來看，美國經濟最終進入衰退的可能性其實是很大的，這也是本輪經濟衰退造成的。 加息。 由終點的幅度和速度決定，融資成本導致的金融環境迅速收緊將逐漸抑製需求，就像對利率敏感的美國房地產市場一樣（「The Test from the 「Recession」） 海外資產配置月報）。  （2022-07）」）。 然而，在討論衰退的政策和市場影響時，我們還需要考慮衰退的時間和最終的深度。

三、政治影響

增長壓力將製約後續加息步伐，就當前「似是而非」的衰退難以阻止三季度進一步加息，繼 7 月 FOMC 再次加息 75 個基點後，美聯儲基準利率上限已達到 6 月 FOMC 會議給出的中性利率 2.5%，對應的金融狀況接近轉正，接近 但尚未完成「緊縮任務」。 在當前高通脹的情況下，美聯儲仍需繼續多次收緊，將基準利率推高至中性利率以上，才能達到抑製需求的效果。 因此，鑒於 9 月前通脹基數不高，難以有效回落，上述「技術性衰退」壓力在沒有其他更確鑿證據的情況下難以預測，尤其是美聯儲 就業市場依然穩健 GDP數據對9月FOMC再次快速加息產生重大影響。 因此，數據公布後，CME利率期貨9月加息50個基點的概率小幅回落，但仍占主導地位。

不過，在這個位置上，如果後續通脹路徑不超出預期，至少美聯儲不需要進一步加息，增長壓力逐漸顯現也會抑製異地加息步伐 加息。 貨幣緊縮，尤其是當前的快速緊縮本身，是增長壓力的最大來源，更不用說美聯儲這次需要相對較高的利率來在供應緊張無法控製的情況下抑製需求，對應於聯邦基金利率。 超過中性利率，融資成本超過投資回報，或財務狀況良好。 從這個意義上說，增長放緩是大方向，也是美聯儲希望和需要看到的。

但抑製需求並不意味著摧毀它，除非它是絕對必要的。 美聯儲目前正試圖通過成功控製通脹同時避免衰退的窗口，但這個窗口正在變得越來越窄。 考慮到貨幣政策本身的時滯性，當前激進的緊縮政策將開始逐步對未來的增長產生負面影響。 因此，如果美聯儲評估通脹正在或可能出現放緩跡象，不排除將增長壓力作為一個因素。 比較重要的考慮。

按照目前的加息路徑，結合各種金融狀況和增長數據，四季度後增長面臨的衰退壓力將進一步加大。  10月左右，成本和投資回報也將突破250bp的門檻，這對歷史上的衰退具有很強的方向性意義。 因此，如果屆時通脹能夠出現回落跡象，將是美聯儲政策下行的契機。

四、市場影響

當前衰退交易的主要挑戰仍然是政策變量，二季度GDP數據讓市場更有理由預期美聯儲的長期政策將逐步下滑甚至轉向，這從美國長期債券利率的回落就可以看出。 在這種預期下，成長股回暖，黃金反彈，大宗商品走弱，都成為衰退交易的直接表現。

從邏輯上講，這筆交易並非沒有價值。 如果美聯儲後續政策肯定能走下坡路，通脹有頂有回落，那麽按照我們「改進」的美聯儲時鐘，市場交易邏輯可以更確定地轉向債券和增長風格，類似於美股的底部。  2019年初的反彈，A股創業板和2021年3月開始領漲的中軌股表現特征相似。

不過，最終實現這一表現需要幾個前提條件，即通脹不會再次失控，這樣美聯儲的政策才能在四季度下滑，而且衰退不是深度衰退，所以下行壓力在 收益不會太大（我們根據歷史經驗）。 據估計，輕度衰退通常對應的利潤減少不超過 10%，《衰退風險與美股熊市的歷史關系》、《衰退恐懼下的美股盈利前景》）。

目前，由於美國主要非金融部門的杠桿水平不是很高，沒有面臨明顯的債務危機式衰退壓力，而是三季度通脹路徑和路徑可能發生的變化 加息仍是主要變數。 值得一看。 目前美股盈利向下修正已經開始，我們預計這種情況可能會持續下去。 因此，政策轉向信號更為關鍵，不排除會跟隨不確定性的出現而波動。

五、產品上的判斷

結合上面的分析與觀察，我們可以很輕松的得出以下觀點，目前的GDP數據不是很理想，但也不是很糟糕，起碼沒有想像中的那麽糟，所以，我們可以把它看成美國政治手段的【必需品】，也就是後期加息的由頭，而真正對投資市場的影響非常微弱，我們也可以從近段時間的美股反彈當中看出端倪，所以，未來的投資重心有這幾個方向：

1、芯片製造

比如臺積電，英特爾，這裏選擇芯片的主要原因在於美國組建【四方聯盟】，來強化和應對中國大陸芯片產業，臺積電英特爾多單拿好。

2、新能源汽車製造

做為新能源的領跑者的特斯拉，相比美國的濟經下劃，德國和日本的貿易出口也現了逆差，這源於傳統汽車銷量的減少，傳統燃油車勢必會被新能源車所取代，後市看多特斯拉。

3、智能手機製造

馬上要進入數碼旗艦的集中發布時間，蘋果會帶著其新品成為市場的關註熱點，雖然美國目前正處於經濟下滑時期，但股市的反彈，勢必會成為投資者們的香餑餑，直接做多蘋果。

4、生物製藥

雖然全球放開了疫情管製，但變異毒珠BA2的感染力還是十分恐怖的，在加上猴痘疫情的漫延，可以說製藥題材會被推高，直接做多輝瑞就可以了。

5、歐元兌美元

歐洲現在的問題不是貨幣保值問題，而是能源物資問題，就目前歐洲的現狀來看要遠遠差於美國本土，所以做空歐元兌美元，是一個不錯的選擇。